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Banques centrales : pourquoi les taux se tendent en septembre
Macro – Marchés / Tensions obligataires : point de rupture en vue ?
Les attentes sont vives autour des réunions des banques centrales du mois de septembre, alors que les taux d’intérêt ont continué de se tendre sur les marchés obligataires. La Fed, comme la BCE dans les prochains jours, devraient remonter leurs taux directeurs afin de lutter contre la persistance de l’inflation, mais c’est surtout l’incertitude qui est derrière les tensions récentes.
Les marchés demandent des hausses de taux.
Aux États-Unis comme en Europe, les marchés semblent faire pression pour un durcissement des conditions monétaires. Les taux à court terme se tendent au-dessus des taux directeurs, signe de resserrements à venir. Sans perspective d’amélioration du conflit au Moyen-Orient, l’incertitude globale et le risque de persistance de l’inflation justifient le discours défensif des banquiers centraux. Ce mois-ci, les marchés attendent notamment une remontée de 25 pbs des taux directeurs aux États-Unis comme en zone euro.
Même si l’inflation hors matières premières reste contenue, le discours des banquiers centraux européens laisse peu de place au doute. Ces derniers craignent de répéter l’erreur de l’après-COVID, où une inflation sous-estimée s’était généralisée, ce qui justifie aujourd’hui leur fermeté assumée. À ce titre, la sensibilité aux prix du gaz est un sujet d’inquiétude majeur : la hausse depuis le début de l’année dépasse les 125 %, alors que les stocks sont historiquement bas à l’approche de la saison froide. Par ailleurs, la croissance européenne reste, dans son ensemble, plutôt bien orientée.
L’incertitude est le moteur des tensions.
Au cours des derniers mois, si l’inflation globale a été marquée par les tensions géopolitiques au Moyen-Orient, l’inflation sous-jacente (hors énergie) est restée globalement stable, tant aux États-Unis qu’en Europe – même si elle se maintient au-dessus des cibles des banques centrales. En décomposant le taux à 10 ans américain (anticipations de croissance à long terme, anticipations d’inflation et prime de terme), on s’aperçoit que son niveau actuel, proche de 4,8 %, n’a finalement rien d’incohérent. Depuis fin juin, c’est la prime de terme qui alimente la hausse des taux, c’est-à-dire l’incertitude, probablement nourrie par des politiques budgétaires très expansionnistes.
Ainsi, les tensions obligataires ne semblent pas particulièrement refléter une anticipation de croissance plus forte (celle-ci restant proche du potentiel), mais bel et bien une prime de risque liée à la conduite de la politique économique aux États-Unis. Celle-ci est tiraillée entre un président de la Fed intransigeant dans son discours, un secrétaire au Trésor qui souhaite limiter la hausse des taux longs et un président qui veut des taux plus bas, le tout sans le moindre engagement en termes de maîtrise des finances publiques. Depuis l’élection de Donald Trump, la hausse du rendement à 10 ans reflète essentiellement une hausse de l’incertitude, une légère persistance de l’inflation et une modeste révision à la baisse des perspectives de croissance à long terme.
Les actifs risqués s’accommodent (pour le moment) des tensions.
Malgré ces tensions obligataires significatives, les marchés d’actifs risqués restent bien orientés, en dehors d’une légère nervosité. En effet, pour le moment, la croissance ne montre aucun signe de freinage imminent aux États-Unis et les données d’enquête restent dans leur ensemble assez solides. Mais le risque de voir les conditions de financement générales se resserrer du fait des taux plus élevés est concret. En effet, la liquidité globale, sous l’effet de politiques monétaires plus restrictives, s’est déjà infléchie ; elle constitue un indicateur important de la dynamique des marchés actions. Ces derniers jouent un rôle central dans la dynamique macroéconomique au travers d’effets de richesse particulièrement puissants pour le consommateur américain.
Par ailleurs, il nous semble crucial de surveiller le sentiment autour des valeurs technologiques du fait de leur poids dans les indices et de leur influence sur le moral des investisseurs. À ce titre, si la demande pour l’IA reste toujours flamboyante, l’arrivée de nouveaux modèles plus économes et/ou plus performants commence à se matérialiser dans le prix de chaque unité de production. Ainsi, même si la demande reste forte, le coût de traitement des données d’IA baisse rapidement. Cela pourrait constituer une difficulté de taille pour rentabiliser les énormes investissements réalisés en capacités de traitement par les principaux acteurs du secteur.