PERSPECTIVES MACRO ÉCONOMIQUES
Virage restrictif global
L’année 2026 marque un tournant pour les marchés avec la fin des biais accommodants de la part des grandes banques centrales des économies développées.
Après des ajustements progressifs, la plupart des banques centrales ont mis un terme à leur tonalité accommodante pour faire face à la persistance des pressions inflationnistes et en réaction au conflit en Iran. Largement critiquées Soupçonné d’une possible collusion politique avec l’administration Trump, le nouveau gouverneur a réaffirmé avec insistance le mandat de la banque centrale et l’objectif de 2 % d’inflation. Le comité de politique monétaire a, pour l’instant, laissé ses taux inchangés, mais le message délivré s’est montré nettement moins accommodant. Sans ambiguïté, Kevin Warsh a rappelé l’attachement à l’objectif d’inflation de 2 %, critiquant au passage l’incapacité à le respecter au cours des dernières années.
Au-delà de Kevin Warsh, c’est la majorité du comité de politique monétaire qui met fin au biais accommodant, avec des prévisions d’inflation largement revues à la hausse pour 2026 (3,3 % pour l’inflation hors matières premières) et désormais 9 membres qui anticipent au moins une hausse de taux cette année (dont 6 qui en prévoient plusieurs), tandis que de la hausse du pétrole consécutive au conflit s’est logiquement reflétée dans les mesures de l’inflation américaine, qui avoisine désormais 4 % en glissement annuel. Plus préoccupant encore, l’inflation sousjacente, hors effets des matières premières, s’éloigne désormais sensiblement de l’objectif de la Réserve fédérale et se rapproche de la borne haute de tolérance, autour de 3 %. La possibilité d’une poussée inflationniste transitoire pour leur action tardive face au choc inflationniste post-pandémie, ces institutions se trouvent aujourd’hui dans une position de défense de leur crédibilité, alors que l’inflation a mis bien plus de temps que prévu à revenir vers leur objectif. Précurseur en novembre 2025, la Banque du Japon a depuis été rejointe par la Banque centrale australienne et la Banque Centrale Européenne.
De son côté, la Réserve Fédérale américaine, bien que n’ayant pas encore modifié ses taux, a formellement mis fin à son biais accommodant. Son nouveau président, Kevin Warsh, semble déterminé à défendre le mandat de stabilité des prix de l’institution. Alors que les questions sur la crédibilité et l’indépendance de la Fed ont animé de nombreux débats ces derniers mois, les premiers pas de Kevin Warsh à sa tête se caractérisent par une tonalité résolument restrictive.
« Tonalité résolument restrictive »
Soupçonné d’une possible collusion politique avec l’administration Trump, le nouveau gouverneur a réaffirmé avec insistance le mandat de la banque centrale et l’objectif de 2 % d’inflation.
Le comité de politique monétaire a, pour l’instant, laissé ses taux inchangés, mais le message délivré s’est montré nettement moins accommodant. Sans ambiguïté, Kevin Warsh a rappelé l’attachement à l’objectif d’inflation de 2 %, critiquant au passage l’incapacité à le respecter au cours des dernières années. Au-delà de Kevin Warsh, c’est la majorité du comité de politique monétaire qui met fin au biais accommodant, avec des prévisions d’inflation largement revues à la hausse pour 2026 (3,3 % pour l’inflation hors matières premières) et désormais 9 membres qui anticipent au moins une hausse de taux cette année (dont 6 qui en prévoient plusieurs), tandis que de la hausse du pétrole consécutive au conflit s’est logiquement reflétée dans les mesures de l’inflation américaine, qui avoisine désormais 4 % en glissement annuel. Plus préoccupant encore, l’inflation sousjacente, hors effets des matières premières, s’éloigne désormais sensiblement de l’objectif de la Réserve fédérale et se rapproche de la borne haute de tolérance, autour de 3 %. La possibilité d’une poussée inflationniste transitoire pour leur action tardive face au choc inflationniste post-pandémie, ces institutions se trouvent aujourd’hui dans une position de défense de leur crédibilité, alors que l’inflation a mis bien plus de temps que prévu à revenir vers leur objectif. Précurseur en novembre 2025, la Banque du Japon a depuis été rejointe par la Banque centrale australienne et la Banque Centrale Européenne. De son côté, la Réserve Fédérale américaine, 8 membres s’attendent à des taux stables.
«Le biais accommodant prend fin »
Un seul membre, désormais, anticipe une baisse des taux. Le message a été parfaitement reçu par les marchés qui anticipent désormais une hausse de 25 points de base des taux de la Fed d’ici la fin de l’année. Nos économistes, à l’image du consensus, ont repoussé en 2027 les baisses de taux attendues. Cette posture restrictive semble porter ses fruits pour la crédibilité de la Réserve Fédérale puisque les anticipations d’inflation à long terme, mesurées au travers des points morts d’inflation, reviennent vers leur moyenne. L’aplatissement des courbes de taux confirme également ce retour à une forme d’orthodoxie face aux pressions inflationnistes, même si cela se fait au prix d’un ajustement des anticipations de croissance.
« Une Réserve Fédérale moins explicite, recentrée sur sa mission »
Mais au-delà de cette prise de fonction, Kevin Warsh incarne une forme de retour aux sources, avec une institution plus réservée dans sa communication. Critiquant sévèrement la forward guidance et les prévisions individuelles des membres sur les taux attendus, il a refusé de soumettre sa propre anticipation des taux. Il a aussi considérablement réduit le discours accompagnant les décisions, limitant fortement le niveau de détail sur l’analyse de la conjoncture et la perception des membres. Mais audelà d’un simple changement de communication, c’est une réforme signifi cative de l’institution qui débute. Plusieurs groupes de travail ont été lancés, et le nouveau gouverneur ne fait pas mystère de son intention de renouer avec une Réserve Fédérale moins explicite, recentrée strictement sur sa mission première, avec la volonté de réduire son champ d’intervention dans l’économie. Pour les marchés, une telle évolution est synonyme de davantage d’incertitude et ne devrait pas rester sans conséquence sur le comportement des investisseurs, notamment en termes de volatilité.
Par ailleurs, cela pourrait aussi avoir une incidence directe sur les conditions de liquidité, dans la mesure où les marchés se sont habitués à évoluer en permanence dans un environnement de liquidité favorable, en partieentretenu par un discours de soutien implicite aux marchés. Derrière les critiques de Kevin Warsh sur l’incapacité de la Fed à renouer avec la maîtrise de l’infl ation, la communication a probablement joué un rôle important. En effet, en relevant les taux tout en promettant de les réduire au moindre signe de freinage de l’économie, la Fed a probablement alimenté des conditions de liquidité favorables à la prise de risque et nourri les effets richesse qui jouent un rôle important dans le cycle économique américain. En procédant de la sorte, la politique monétaire n’a probablement pas été suffi samment restrictive, empêchant le retour à l’objectif d’infl ation du fait d’une activité solide. Un indice nous est fourni par la comparaison des taux de la Réserve Fédérale ajustés de l’infl ation, qui n’ont jamais été supérieurs à la croissance. Autrement dit, la politique monétaire a probablement été trop accommodante dans son ensemble.
« Moins d’intervention de la Réserve Fédérale »
Enfin, une institution monétaire qui communique moins se réserve aussi un pouvoir de surprise plus important vis-à-vis des marchés, ce qui n’est pas forcément négatif, notamment dans la perspective de reconstituer une marge de manoeuvre en cas de besoin. C’est ce qui semble être l’esprit général des ambitions de réforme de Kevin Warsh : moins d’intervention de la Réserve Fédérale et plus de recours aux forces des marchés. Cela n’est pas sans conséquence, car depuis la Grande Crise Financière de 2008, l’idée d’un « Fed put », c’est-à-dire la conviction des marchés que, quoi qu’il arrive, les banques centrales sont présentes pour les protéger, s’est largement installée. C’est probablement làdessus que repose le biais quasi systématiquement optimiste des marchés d’actifs risqués, qui récupèrent rapidement de leurs épisodes de volatilité. Là encore, cette évolution plaide dans le sens de moins d’interventionnisme et de marchés plus autonomes face aux possibles turbulences.
